Las decisiones de los bancos centrales no son un detalle técnico reservado a economistas. Constituyen, con frecuencia, uno de los factores de mayor relevancia para la toma de decisiones de los inversores.
En 2022 tras las subidas de tipos de interés emprendidas por la Reserva Federal y el Banco Central Europeo se marcó un punto de inflexión tras más de una década de condiciones monetarias extraordinariamente expansivas. ¿El resultado? Un desplome de la renta variable y de la renta fija de larga duración.
Aquella corrección generalizada no fue un episodio aislado ni una reacción irracional de los mercados. Fue la consecuencia lógica de un cambio en los tipos de interés. La principal vía de actuación de los bancos centrales.
Pero, ¿qué es lo que determina las decisiones de tipos de interés?
En esencia, sus decisiones responden a la evolución de dos variables fundamentales: la inflación y el mercado de trabajo. La relación entre ambas ha sido objeto de estudio durante décadas bajo un marco teórico concreto: la curva de Phillips.
Durante los años posteriores a la Segunda Guerra Mundial, contexto de hegemonía keynesiana, el economista A. W. Phillips publicó en 1958 un estudio sobre Reino Unido en el que identificaba una relación inversa entre la tasa de desempleo y el crecimiento de los salarios nominales. Posteriormente, esa relación fue reformulada en términos más amplios: menor desempleo tendía a asociarse con mayor inflación, y viceversa.
La implicación era clara y poderosa: existía una relación o trade-off entre inflación y desempleo (o crecimiento económico). Los bancos centrales podrían combatir un exceso de inflación mediante una política monetaria más restrictiva (aumento de tipos), aceptando una moderación de la actividad económica y un posible aumento del desempleo. Una política más expansiva (reducción de tipos), por el contrario, podría reducir el desempleo a costa de mayores presiones inflacionarias.
Esta relación en forma de tira y afloja durante un tiempo ofreció una guía aparentemente sencilla para la política macroeconómica. Los bancos centrales no debían sino guardar un equilibrio entre ambas variables. No obstante, llegaría un suceso que dejaría absortos a los economistas: la crisis del petróleo.
Las economías avanzadas comenzaron a experimentar simultáneamente alta inflación y elevado desempleo, un fenómeno que pasó a conocerse como estanflación, algo inexplicable para la teoría económica dominante.
La coexistencia de ambas variables parecía contradecir la relación tradicional de la curva de Phillips. El supuesto intercambio estable entre inflación y desempleo dejaba de funcionar.
Economistas como Milton Friedman argumentaron entonces que el error residía en ignorar el papel de las expectativas. A largo plazo, -sostenían- no existe un intercambio permanente entre inflación y desempleo. Si los agentes anticipan mayores tasas de inflación, ajustarán salarios y precios en consecuencia, desplazando la curva. El resultado es que la economía converge hacia una tasa “natural” de desempleo, independientemente del nivel de inflación.
En términos gráficos, la curva de Phillips se vuelve vertical a largo plazo.
El mensaje era claro: no se puede reducir estructuralmente el desempleo generando más inflación.
No obstante, que la curva de Phillips sea vertical a largo plazo no implica que los bancos centrales ignoren la relación entre inflación y actividad económica en el corto plazo. De hecho, su comportamiento sigue reflejando esa interacción.
Por tanto, ¿existe alguna forma de anticipar el ajuste que llevará el banco central ante desviaciones de la inflación o del nivel de actividad?
En 1993, el economista John B. Taylor propuso una formulación sencilla para responder a esa pregunta. La llamada regla de Taylor. Esta establece que el tipo de interés establecido por los bancos centrales aumentaría cuando la inflación o la actividad económica se desvíen de un determinado objetivo (cuyos pesos de importancia variarán en función de cada banco central), disminuyendo en caso contrario.
La regla no es una norma rígida que los bancos centrales sigan mecánicamente. Sin embargo, resume de manera clara la lógica subyacente de su actuación y permite anticipar el comportamiento que siguen de forma sistemática ante desviaciones de los objetivos en el corto plazo.
Para el inversor, comprender este marco no garantiza anticipar cada movimiento de tipos, pero sí permite interpretar las decisiones monetarias dentro de una estructura coherente: Una alta tasa de inflación y un crecimiento desbocado normalmente serán antecesores de subidas de tipos de interés, mientras que una inflación controlada y un crecimiento moderado o negativo generarán el escenario propicio para un entorno de bajos tipos de interés.
Que niveles de inflación o ralentización del crecimiento se consideraran tolerables es algo que variará en función de cada banco central, pero parecen ser coherentes con los que han mostrado históricamente.
Cuando los tipos de interés condicionan las valoraciones de prácticamente todos los activos financieros, disponer de esa estructura analítica deja de ser una cuestión académica para convertirse en una herramienta estratégica.
